制造业去产能初有成效“大功告成”为时过早

　　自去产能推进以来，各行业供求关系和竞争格局持续改善。通过比较资产或负债的增速以及各行业企业数量的变化，中金公司指出，中国制造业去产能“初现曙光”，但判定其已“大功告成”为时过早。

　　中金公司将企业数量变化作为衡量去产能进度的有效补充，这主要是为了弥补资产和负债的增速在衡量去产能进程中存在的不足。

　　2015年以来，中国制造业总负债增速明显低于其他经济部门，不少制造业子行业的总负债出现绝对额的下降。但是企业总负债可能会在严重通缩后低估去产能的进度，这主要是因为它存在几个方面的局限性。

　　一是总负债的价值可能并未及时随市场价格的变化而进行调整（近年来一些重工业企业的资产及负债的市价可能已经明显下降），尤其是国企主导行业的资产减记可能会有所延迟。

　　二是当企业用贷款来支付利息和/工资时，例如煤炭、钢铁企业以及其他一些国企，总负债/资产的增速可能会快于实际固定资产（或“产能”）的形成速度；还有就是总资产增速本身并不能直接反映行业集中度及其定价能力的变化。

　　在上述基础上，中金公司研究表明，2012年以来，大多数“国企占比较低”行业的总负债增速大幅放缓，竞争格局显著改善。与此同时，煤炭、钢铁和有色金属（主要是电解铝）等国企占比较高的重工业企业的数量近年也有所下降/至少持平，显示出行业集中度的提高。退一万步，即使总产能没有下降，行业集中度的上升也会使得行政性的供给侧约束更加有效。

　　2012年以来两类不同性质的制造业整合过程可以很好地解释企业数量变化趋势。

　　在国企占比较低的行业，去产能主要由市场推动。在2009-2010年产能大幅扩张之后，工业品价格多年低迷，产能扩张随之放缓；在企业出现亏损后，产能自然退出。同时，具备成本优势的企业得以存活并扩大了市场份额，推动行业集中度上升。

　　在国企占比较高的行业，去产能由私营企业退出和政策约束共同推动。在一些产能过剩行业中，国企直接退出的阻力较高，但在2012-2015年间长期通缩的过程中，煤炭、钢铁、电解铝、造船等行业的民企已经大幅减少甚至关闭产能。另一方面，政府在过去几年里加大力度限制产能扩张并推动淘汰落后产能；此外，政府也利用其他的行政限制（如减少开工天数）来力保产品价格的企稳回升。

　　当前，供给侧改革已经取得阶段性成效，去产能的推进也推动了工业品价格回升。最明显的便是PPI的回升。PPI回升意味着企业出场品价格回暖。多数机构认为，今年年底以前，PPI将可能转正。中金公司认为，近期内无论是国企占比较低的行业，还是国企主导的行业中，供给侧约束都将持续，这会导致工业品价格的回升。这是因为多年的整合提高了行业的准入门槛，而民企主导的制造业对于已有产能的扩张依然持较为谨慎的态度。另外，国企主导行业的集中度上升，加上国企落后产能的退出，明显提高了本轮政府行政性控制产能政策的有效性。

　　然而，对于当前去产能所导致的工业产品价格回升趋势以及去产能的成效，还不应该过于乐观。中金公司在报告中指出，中国制造业目前还处在一个“供需弱平衡”的阶段。鉴于目前外部环境不确定性较大，加之国内经济对政府主导投资仍然有较高的依赖度，目前判定制造业去产能已“大功告成”显然为时过早。政策仍然亟需降低民间投资的风险溢价，并提振其投资回报率，以推动制造业实现更加可持续的复苏。