2016年中国房地产市场现状及行业盈利水平分析

　　2010 年以后，中国的房地产市场出现了两个变化，第一个是毛利率大顶显现，第二个是城市分化开始出现，且不断加剧。大量的城市在 2010 年之后至今房价仍然没有任何涨幅，相比于那时，全国货币发行已经是 2010 年底的 2 倍，CPI 累积也到 16%，也就是说房地产市场严重跑输。这不仅出现三四线城市，即便二线城市也仍然如此，例如，当前杭州房价仅仅和 2009 年底持平。由于量价的高度同步，导致房价不涨的城市，尽管地价更加便宜，但是由于去化速度的严重拖累， 使得房企仍然去一线城市， 也就导致了城市分化的加剧， 至 2015年，在全国大幅宽松的背景下，房价上涨超过 5%的城市仅有 5 个，上涨超过 2%的城市也仅 24 个。

2011年房地产行业毛利率见顶，此后开始逐渐下降

2012 年开始百城住宅价格表现上城市开始明显分化

　　对比国外情况，美国市中心房价最高的城市是纽约 17731 美元/平方米，同时纽约也是人口最多以及密度最大的城市，根据 2010 年美国人口普查显示，纽约市人口 817 万人，人口密度为 10430 人/平方公里。日本也是同样的情况， 市中心房价最高的城市是东京 20291 美元/平方米， 据最新数据显示，东京市人口为 926 万人，人口密度为 14895 人/平方公里，同样也是日本人口最多以及密度最大的城市。

纽约是美国市中心房价最高、人口最多且最密集的城市

东京是日本市中心房价最高、人口最多且最密集的城市

　　从国际样本上看，转型期一定是地产的上行期，只不过从企业资金支持转移到居民资金支持 。转型期的典型特点就是开工率开始减少、拿地开始减少，销售面积也接近历史的高点，但价格却并非高点，之后方向的选择在于是否转型成功。例如，日本、美国在转型期间，均没有出现房价的下跌。

美国房价在80、90年代增速较低，年均增速为 4.3%

日本房价在90 年代后大幅下降，目前处于负增长状态

　　传统意义上的保地产完全等同于保投资， 也等同于保经济。 从投资的驱动要素来分， 可以分为购房者驱动和开发商驱动，过去两者中，开发商驱动的占比更高，体现为更高的拿地和更高的开工，而当前，体现为更高的购房者驱动，根据测算，拉动投资的增速中，过去拿地开工和销售部分的修建对投资的贡献分别为 2：1，当前从统计检验上，已经变得和开工完全无关。

2014 年以前新开工：销售对投资的拉动为 2:1

2014 年以后投资全部依靠销售拉动

　　当前一线城市的房价已经脱离了收入的轨道，而更多的是依靠首付款或者长辈的支持，很显然这样的购房方式不可持续，所以未来房价收入比迟早会下降，如果经济转型成功，那么提供更高附加值的一线城市工作将得到更高的收入，对房地产的支撑将加强，对于其他三四线城市来说，由于房价并不高，所以经济转型成功是为了激发更多的需求。

一线城市住宅均价是二线城市的3 倍，三线城市的4倍

一线城市的房价收入比是二三线城市的 2~3倍左右

　　2015 年四季度以来，楼市销售开始出现爆发式增长，不仅绝对量刷新历史新高，同时，同比增速大幅反转。一方面，表观库存大幅减少，体现在房管局备案尾盘量迅速下降，部分城市去化周期降到 10 个月以内，同时，新开工面积小于销售面积，使得潜在库存也出现下降，由于需求的持续火热，所以楼市呈现出周期复苏的特征。另一方面，拿地面积仍然低迷，趋势上，已经出现了超过 2年的拿地负增长，由于历史土地出让过多，所以，潜在土地库存恢复到合理状态并引领补库存并不能看到。

自 2005 年起商品房销售面积远超过拿地的面积，但是拿地连续 2 年下降

2013~2015年二线城市地价溢价率平均为 15.2%

　　2014 年之后开放的是股票市场和债券市场，截止当前，这两大类新增融资渠道对上市公司来说确实帮助极大，但对无法获得的非上市公司来说，新增资金来源并不充足。按照资金来源来看，房款来源占比高达 41.4%，同时整体增速并不理想，也就说，当前的周期复苏是单边复苏，在供给端存在了缺失。

2015年资金来源中，房款来源占比达 41.4%

资金来源增速在2009 年达到顶峰后处于下行趋势

　　截至 2015 年，中国成年人的人均财富值为 2.3 万美元，其中包含金融资产 1.3 万美元，非金融资产 1.2 万美元。按照瑞士信贷对于金融资产和非金融资产的解释，金融资产主要包括现金、有价证券等，非金融资产主要统计的是不动产，而对于无形资产由于统计较为困难所以大多进行了忽略，所以，这里的非金融资产主要以房地产而存在。从资产占比来看，非金融资产占比为 52%，考虑到中国的高储蓄率，也就意味着，中国家庭资产配置中大部分为现金和房地产。

2015年人均财富值为2.3 万美元，其中，以房地产为主的非金融资产占比52%

　　从绝对水平上来看，这个数据比真实情况略有低估，根据该数据，非金融资产的存量价值为 79 万亿元，较我们测算的存量住宅价值的 125 万亿元低。同时，由于金融资产的统计相对容易，所以若我们按照 125 万亿元调整非金融资产的价值，则人均财富值提升至 2.9 万美元，非金融资产占比则提升至 63%。

2000 年以来中国非金融资产占比长期稳定在 55% ，调整后提升至 63%

　　从国际比较来看，目前中国的非金融资产占比较高，相比于香港、日本、美国都更高，即便是对比全球范围，也处于较高水平。香港的非金融资产占比一直偏高，达到 60%，发达国家如日本和美国则相对较低，特别是美国，只有 36%。全球范围内，平均占比为 52%。从趋势上来看，由于目前没有看到中国非金融资产占比下降的趋势，所以，从家庭资产配置角度，目前确实有更多的资源均用于配置不动产的现象，推升了房价。由于家庭资产配置占比目前并没有出现严重偏离，且目前从人均财富上来看，中国较发达国家仍然落后 10 年以上，所以不能够认为目前的资产配置情况严重脱离了基本面，但确实需要依靠未来的收入增长来提高现金占比。

中国非金融资产占比高于香港和全球平均，分别是日本和美国的 1.4 和 和 1.7

　　2015 年底，金融机构各项贷款余额为 94.0 万亿元，其中居民个人购房贷款余额为 14.2 万亿元，占比 15%；剩余的都是企业贷款，余额为 79.8 万亿元，占比 85%。居民购房贷款年限一般为 20 年，而企业贷款最多为 5 年，在不考虑新增贷款的情况下，居民购房贷款余额占比每年减少 0.75%，企业贷款余额占比每年减少 17%。那么在 2016 年底，居民贷款余额占比变为17.3%， 2017年底变为20.9%， 2018年底变为27.3%， 到了2019年则变为41.4%。也就是说，再过 3~4 年，居民贷款余额占比将超过 30%。再考虑到自 2016 年以来累计新增居民中长期贷款占合计新增贷款比例为 66%，这意味着居民杠杆超过 30%以上的速度会更快，在 3 年左右。

2015年全国只有天津、北京、上海和江苏4 个省市跨过了中等收入陷阱

　　截止 2015 年，我国地方国企资产 54.96 万亿元，整体资产证券化率不足 30%，而按照各地规划，在 2020 年之前，大多地区需要实现国企资产 50%以上的资产证券化率。

2020年国有资产证券化率目标大多超过 50%