2016年我国轨道交通公司融资现状、特点以及相关融资策略探讨

　　一、我国轨道交通公司融资现状、特点

　　(一)融资模式已经转变

　　轨道交通公司的融资模式已逐渐由依托“政府信用”为主向依托“企业信用”为主转变。早期的轨道交通融资主要依托政府财政和良好的信用筹措建设资金。该种融资模式对政府财政压力较大，受政府财力和能提供的信用程度所限，企业融资能力不足。

政府主导投融资模式

资料来源：公开资料整理

　　但随着《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发〔2010〕19号）、《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）等一系列文件的出台以及企业市场化程度的提高，轨道交通逐渐形成了依托“企业信用”为主的融资模式，即企业由融资平台逐步向市场化企业转变，通过政府授权的企业自身的信用进行市场化融资。该种融资模式融资能力和空间主要依托企业实力，企业有债务偿还的压力。同时为解决轨道交通投资不足的问题，政府还鼓励民营企业、外资企业以及其他社会资金参与到轨道交通建设中来，形成多元化投资格局（如PPP）。

PPP模式结构图

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　　(二)融资架构已初步形成

　　现阶段，大部分轨道交通公司已初步搭建“间接融资+直接融资”的两翼融资架构。即除了传统的以银行贷款为主的间接融资模式外，融资产品日益丰富，逐步建立灵活可靠且多元化的融资渠道。如一方面通过银行（银团）贷款筹措长期建设资金，一方面实施企业债券、中期票据、融资租赁等融资产品，通过多元化的融资方式满足轨道建设资金需求。

　　由于轨道交通本身具有造价高，资金需求量大；建设周期长以及投资资金回收慢等特点，所以世纪纵横管理咨询管理咨询公司发现在轨道公司在项目融资上具有以下特点:

　　1、融资基础较弱

　　项目的经济强度是项目融资的基础，贷款人能否给予项目贷款，主要考虑项目在贷款期内能产生多少现金流用于还款，贷款的数量、利率和融资结构的安排完全取决于项目本身的经济效益。与传统的电厂、污水处理厂及高速公路相比，现今世界各城市地铁项目运营基本都处于亏损状态。因此，投资者对投入资金的回收必须以项目相关产业的现金流回报作为融资基础。

　　2、追索程度较高

　　项目融资，具有有限追索或无追索权的特征。所谓有限追索或无追索是指贷款人仅可以在某个特定阶段或规定的范围内，对项目借款人的经济责任进行追索，不能追索到借款人除该项目资产、现金流量及所承担义务之外的任何财产。在已有的地铁建设项目中，由于投资巨大，回收期长，甚至无法回收投资，往往需政府用财政全额投资或向社会投资者承诺较高甚至完全追索权，难以充分发挥项目融资的优势。

　　3、资金需求量巨大

　　城市轨道交通建设运营的资金需求量巨大。城市轨道交通项目建设投资数额巨大，并且运营后票价受到政府的限制，企业常常处于财务亏损的状态。因此，必须寻找新的融资途径缓解资金匮乏矛盾，从而实现城市轨道交通快速持续发展。下表为中国几个特大城市的城市轨道交通建设资金需求量。

中国部分城市轨道交通建设资金需求量（单位：条，Km，亿元）

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　　4、风险程度高

　　任何项目的开发与建设必然存在着各种风险，地铁项目尤其突出。首先，地铁项目融资成功运作往往需要创造新的融资模式，但可借鉴案例少; 其次，地铁项目建设周期长，参与者众，融资风险种类多于普通项目融资; 再次，普通项目融资的风险常通过合同分散于项目参与各方，而地铁项目因其盈利基础薄弱，往往需政府投入几乎所有的前期建设费用，风险主要由政府承担。

　　二、经验借鉴和建议

　　香港是轨道交通综合开发非常成功的城市。全港公共交通的机动化分担率高达90%以上，位居全球之首，是世界闻名的公交都市。

　　香港地铁的成功因素是什么？

　　第一，确立动机。香港地铁建设之初，就确定了基于商业发展的原则。比如，针对某个项目，财务必须要打平。而现在我们的地铁公司，主要任务是建设——如果政府财政给钱，那么就建。大家知道，搞综合开发是非常费脑筋的事，协调、跨度非常大。一开始，如果没有确立一个项目基于商业、要自身打平的发展理念，那么是没人愿意费这个工夫，去做所谓综合开发的。如果都是“政府财政加银行”，PPP更无从谈起。这正是香港这个事能成立的起点所在。

　　第二，高度重视项目前期策划。实际上，这是内地城市和香港最大的差距所在。在香港，策划是创造价值最大的阶段。

　　策划阶段包括交通，地面和地下、机动化和非机动化、各种机动化方式的衔接，包括街区的整体开发，包括文化和产业内容的安排，包括经济和产业等。香港安排铁路项目经过了这三个阶段，基本把它法制化。

香港地铁项目实施过程示意图

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　　第三，围绕车站的城市规划和街区整体设计。车站不再只是人行道上的一个“玻璃房子”，也不只是地上和地下的连接。它是整个街区的中心。在这种规划理念之下，强调城市资源向站点的有机集中和组团间的有机疏散，打破城市规划建设的均质化，形成疏密有致、大疏大密的城市模式。

　　一般做城市规划，对容积率是上限要求，但这里的站点居然是下限要求。东京、香港在一级地铁站周边，最高的容积率可以达到10以上。因为下方是地铁，交通最方便，可以承载最高强度的开发。在交通承载力最强的地方，把开发强度提上去，这叫“宜高则高”。

　　第四，合理确定TOD的开发类型。不是所有车站都适合TOD，不是所有车站都要应用同样的TOD开发类型。

香港地铁建筑环境的车站列表及关键变量

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　　第五，多方合作、利益分享的联合开发机制。香港地铁的实践证明，联合开发比单纯出售土地带来的收益高一倍。香港由地铁公司和开发商组成合作团队，进行整体开发。香港地铁公司自身的定位非常清楚——并不实质介入二期开发。有人说，香港地铁公司是香港最大的房地产开发商，这话其实没有错，但香港地铁公司并没有直接开发土地。

　　面对轨道交通在投融资方面的特点，我国轨道公司原有的单一型投融资模式在运行的过程中会存在着一系列的障碍。为了保障轨道交通的顺利进行，保障资金的准时到位，各地轨道公司未来的投融资模式设计应本着三条原则：

　　1、拓宽融资渠道，减少政府的财政负担

　　轨道公司用于建设及运营的资金，除了银行贷款外，可以利用资本市场上的多种融资渠道进行融资，例如向公众募集股票、发行债券等，在融资方面避免了银行垄断，通过竞争降低了融资成本，同时，政府财政资金从轨道交通投资中解放出来，可降低政府负债，减少财政负担。可充分引入民间资本，通过BOT\TOT\PPP等项目融资方式，以公司市场化运营为前提，保证轨道交通建设资金的供应充足。

　　2、引进竞争机制，提高基础设施服务水平

　　轨道公司可以采用招标的方式选择民间投资者，投资者之间通过竞争获得投资轨道交通的资格，因此获胜者本身就在经营和管理水平、技术水平上具有优势。在项目公司成立以后，投资者以盈利为目的，就会采用先进的管理模式，控制成本，降低风险，提高施工和服务质量，精心经营以提高项目的收益。轨道公司、投资者和项目公司之间形成委托代理关系，通过激励相容机制的约束，在整个过程中，轨道交通的建设和经营效率都会得到提高。

　　3、增加私人部门在轨道交通领域的市场份额，促进基础设施融资体制改革。

　　轨道公司以政府投融资平台的身份作为直接投资者、直接经营者、直接监管者的职能要分离，应由过去的主导角色，转变为监督者、指导者以及与私人部门合作者的角色。在这种背景下，轨道交通基础设施中引进和应用多种融资模式，并将其按市场化模式运作，既能节省投资，同时又能推动我国经济的市场化程度不断提高。
现有的轨道公司的投融资模式及策略，需要在发展中求变化，逐步由单一投资模式发展为多元化投资新格局，并开始积极推行投融资体制改革，包括：完善投资多元化，增加投资型成本，减少债务型资本；实施项目法人制，分别成立专业公司；完善融资租赁等。这些措施将使我国轨道交通建设的投融资机制逐步走向科学合理，并促使多元化资金投向轨道交通相关行业，使轨道交通得到综合发展。