2018年中国房地产开发投资与新开工再创新高，资金压力抬升

　　2017全年房地产开发投资与新开工再创新高，增速韧性较强；2018Q1新开工及投资持续高位。2017全年全国房地产开发投资同比增速为7.0%，较2016年上升0.1pct，整体节奏体现为一二季度高，三季度显著回落，四季度企稳回升；房屋新开工面积同比增速7.0%，较2016年仅下降1pct。2017年销售增速回落，但开工及投资增速相对刚性，反映出开发商对销售规模的高追求及未来的较好预期。2018Q1全国开发投资额持续高增速，18Q1开发投资额同比增速为10.4%，新开工面积同比增速为9.7%。

房地产开发投资同比增速，2008-18Q1

资料来源：公开资料整理

新开工面积同比增速，2008-18Q1

资料来源：公开资料整理

　　2017年土地购置面积增速15.8%，热度持续上升；2018Q1土地市场热度反弹。全国范围来看，2017全年土地购置面积同比增幅15.8%，土地成交价款同比增幅49.4%，土地供应热度高涨，开发商拿地热情持续提升。2018Q1受春节错配等影响，1-2月同比增速较低，3月土地购置面积及土地成交价款均显著反弹，单月同比增速分别为3.5%和48.8%。

土地购置面积同比增速，2007-18Q1

资料来源：公开资料整理

土地成交价款同比增速，2007-18Q1

资料来源：公开资料整理

　　三线城市土地供应显著增加，二线城市供应企稳，一线城市18年供给回落。从全国100大中城市来看，2017年三线城市月均供应土地占地面积3050万方，同比增长21.6%，土地市场呈供销两旺态势；二线城市供地平稳；一线城市17年供地同比增加51.6%，月均供地287万方，但2018年1-4月月均供地仅为155万方，回落至16年平均189万方以下。

土地购置面积同比增速按城市类别划分，2007-18Q1

资料来源：公开资料整理

　　房企融资政策收紧，2018Q1资金压力回升至历史高位，仅次于2015年。由于资管新规逐步落地，非标融资趋紧，开发贷审核标准提升，全国房企资金压力整体抬升。2017全年房地产开发资金累计增速为8.2%，其中其他资金占51%，主因销售向好带来回款增加家；开发投资额/房地产行业到位资金比值小幅回落至0.70，资金压力属于历史平均水平。2018Q1房地产开发资金累计增速显著下降至3.1%，其中国内贷款占比为19%，较17年上升了3个百分点，开发商对开发贷的依赖程度提升；开发投资额/房地产行业到位资金比值小幅抬升至0.58，处于历史同期较高水平，仅次于2015年时峰值。从全年看，开发商资金压力提升、回款需求增加是行业大趋势，而行业龙头碧桂园也对缩短开发周期、提升周转率提出了更高要求。

2017及2018Q1房地产行业到位资金构成

资料来源：公开资料整理

开发投资额/房地产行业到位资金比值升至0.58

资料来源：公开资料整理

　　综上所述，我们认为最大的预期差在于尽管行业销售处于下行趋势，但是龙头房企依然能保持高销售增速与业绩增速，龙头房企在融资环境收紧的背景下具有融资优势，具备拿地与扩张的能力与意愿。板块投资的风险点在于虽然2017年报表盈利能力改善明显，但是2016-17年地价上涨，同时预售证限价限制了房企的盈利空间，因此预计未来两年将反映在报表中出现毛利率下行的风险。但值得注意的是，2018Q1部分城市预售证限价边际放松，土地溢价率下行，房企未来盈利能力再次得到改善。