货币政策转向 贵金属弱势将会持续

　　德尔塔变异病毒的蔓延引发燃市场恐慌情绪，全球金融和商品市场受到重创，美债收益率下挫，美元指数接近93关口。美债美元走势分化背景下，贵金属1800美元/盎司上方震荡调整，暂无明显的趋势性走势。然而，下半年货币政策转向在即，美元指数和美债收益率将会重拾强势行情，对于贵金属而言形成利空，因此，笔者认为贵金属下半年弱势行情难以避免。

　　疫情反弹与美元走强 贵金属走弱

　　疫情反弹点燃市场恐慌情绪，全球金融和商品市场受到重创，美债收益率则下挫，美元指数触及近三个月高位，令黄金对其他货币持有者来说更加昂贵，并盖过了美国指标国债收益率急挫的影响。金价在震荡交投中持稳，现货黄金尾盘收报1812.64美元/盎司；盘中一度跌超20美元至1800美元下方。 现货白银一度下破25美元/盎司关口，为4月13日以来首次，最终收跌1.91%，报25.17美元/盎司。

　　2021年上半年，美联储货币政策的走向成为黄金价格走势的核心影响因素，而美债收益率和美元指数则是核心驱动。一季度，黄金从1960美元/盎司的高位最低跌至1676美元/盎司。4~5月，美联储官员和议息会议淡化通胀影响，叠加疫情恶化和地缘政治不确定性升温带来的避险需求影响，黄金价格上升。美联储6月议息会议释放超预期的货币政策转向的鹰派信号，黄金迅速走低。7月初，受德尔塔变异毒株再度蔓延、美国就业市场和联储货币政策无新进展的影响，黄金则回升。但美元指数的强势表现使得贵金属承压回落，目前稳定在1800美元/盎司附近。

　　美联储货币政策转向是核心

　　疫情冲击，市场恐慌，经济停滞。欧美央行迅速推出超宽松的货币政策，避免流动性危机发展为金融危机，更是降低经济危机的程度；主要经济体政府也采取积极的财政刺激措施，从需求侧调控经济，降低经济危机的影响；各主要经济体在2020年下半年进入渐进复苏阶段，2021年逐步进入强势复苏期，当然其复苏进展与本国疫情防控和相关政策密切相关。当前，疫情仍然对宏观场景有显著影响，原因在于经济渐进复苏的背景之下，“疫情恶化-经济前景不确定性加强-货币政策需要维持宽松”的传导路径意味着疫情决定了流动性及其预期的松紧；因此，在当前宏观背景下，美联储在近期维系货币政策的稳定；然而在疫苗接种与经济复苏的进展、通胀以及就业等因素的影响下，美联储货币政策调整的紧迫性亦是不断上升。最核心的两次转变就是1月初召开的美联储议息会议纪要和6月的议息会议声明，货币政策转向预期对贵金属价格均产生了较大的影响。

　　美联储6月议息会议释放鹰派信号，上调隔夜逆回购利率和超额准备金利率各5 BP，上调GDP增速预期及近三年的PCE通胀预期，美联储官员预计到2023年底前会有两次加息，加息时间和速度均快于之前。鲍威尔释放将会开始讨论缩减购债规模的信号，坐实了对美联储将很快收缩刺激力度的担忧，美联储整体偏鹰派的表现表明货币政策转向已经来临。

　　从美联储货币政策目标、调整参考指标、美联储官员讲话以及经济表现，笔者对美联储的货币政策调整的影响因子进行了分析，认为以下几个因素为美联储货币政策进行调整的关键因素：第一，疫情风险得到有效控制，75%以上的疫苗接种率，当前仍在推进中；第二，美国就业市场数据持续向好；第三，美国通胀持续上涨，距离美联储通胀目标愈发遥远，给宽松货币政策施加压力；第四，美国宽松财政政策逐步退出，美债的发行量小幅下降；第五，美国经济逐步进入繁荣期。以上五个政策调整影响因素中，除第一和第二个仍未达到美联储所说的实质性进展，其他均已实现，因此从政策调整因子来考虑，美联储的货币政策调整也箭在弦上。

　　美联储主席鲍威尔今年曾经表示，将会参考2013~2014年的货币政策的退出路径来进行本次货币政策的调整，2013~2014年货币政策退出路径明确从释放缩减购债规模信号到实施缩减购债规模措施再到降息的时间安排。具体如下：第一阶段，2012年12月13日，美联储推出第四轮QE4，月购债额850亿美元；第二阶段，2013年6月20日，伯南克表示今年开始放缓QE，明年结束QE；第三阶段，2013年12月19日，美联储利率决议宣布缩减购债规模100亿美元，逐步退出QE；第四阶段，2014年10月30日，美联储宣布正式退出QE；第五阶段，2015年12月16号，美联储开启加息（退出QE和加息间隔一年，主要是中国供给端结构改革的影响）。

　　宏观经济数据表现强劲对于美联储货币政策的调整提供动力，叠加近期美国逆回购规模不断刷新历史新高，疫苗接种率不断提升，美联储官员不断释放鹰派言论，笔者认为美联储货币政策调整在即。基于美国经济进入强势复苏期、美国政府宽松政策即将退出以及疫情风险得到有效控制等因素影响，参考2013年~2014年美联储QE退出路径，当前美联储货币政策为：第一阶段，2021年7~9月将会释放缩减购置规模的信号；第二阶段，2021年10~12月则逐步开启缩减购债规模的政策调整，每月缩减100亿美元~150亿美元；第三阶段，2022年6~9月正式结束第五轮QE；第四阶段，2022年12月或者2023年初开始加息，2023年~2024年会加速加息。

　　美联储在7~9月则会释放缩减购债规模的信号，重点关注四个关键的时间点。第一是7月份，鲍威尔在国会作证的证词，可能会释放缩减购债规模的信号；第二是7月28日的议息会议，关注会议声明、鲍威尔讲话和8月18日会议纪要；第三是8月份，鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的讲话；第四是9月22日的美联储议息会议，如果7~8月没有释放明确的缩减购债规模信号，本次议息会议一定会释放明确的信号。

　　这四个关键节点均是美联储释放缩减购债规模信号的关键期，届时对贵金属市场会产生重要的冲击。

　　美债收益率和美元指数是核心影响因素

　　当前，美债收益率（特别是TIPS）和美元指数依然是金银行情的核心驱动，美国宏观数据的表现和货币政策也通过美债收益率和美元指数影响贵金属价格，因此，从黄金债券属性和货币属性出发均仍需要重点关注美债美元走势。

　　美债仍然是市场的交易核心，一方面，黄金作为零息债券，在长端美债收益率持续走强的情况下黄金的相对收益预期在持续回落；另一方面，美债的长端利差表明，大量的资金认为市场只是炒作短线通胀而对于美联储启动工具调节长端市场有预期，市场转而开始担忧美国货币政策转向将开始提前，虽然联储主席鲍威尔和部分官员一再重申维持偏宽松的环境保证经济复苏，但对于基准利率的维系时间出现了明显的分歧。美联储货币政策转向已成必然，美债收益率和美元指数将会持续走高，这将会施压黄金的走势。

　　美元指数作为贵金属的计价货币，对贵金属具有直接和间接影响。直接影响方面，美元指数上涨，即计价货币升值，对于被计价的商品而言，货币尺度价格则会下降（并非价值下降），故美元升值直接反作用于贵金属，使得承压回落。间接影响方面，美元指数上涨，美元资产的价值上升，将会吸引资金从贵金属市场流入美元资产市场，这样的资金流向，对于贵金属市场而言也会形成利空；另外，美元升值说明经济强劲，市场风险偏好升温，那么避险黄金的吸引力就会下降。因此，美元指数和贵金属之间具有显著的负相关关系。

　　当前，美债收益率因为实际利率的回落和通胀预期的高位偏弱震荡而持续回落，下半年，随着美国经济进入繁荣期，经济强劲利好实际利率，美财政宽松政策的效果减弱，联储开始逐步的调整货币政策，将会释放缩减购债规模的信号，美国实际利率将会出现增加，这将会对美债收益率形成直接的利好影响。另外，虽然通胀预期和通胀会出现回调，但是原油价格的强势预期也可以避免通胀出现大幅的回落，因此，通胀和通胀预期回落预期对美债收益率的负面影响相对有限，美实际利率的上行幅度或将显著高于通胀预期小幅回落的负面影响。笔者认为，十年期美债收益率在第三季度将会重拾强势行情，继续上升，继续上探1.8%，不排除涨至2%的可能。

　　6月初开始，美联储官员不断发出缩减购债规模的言论，美联储紧货币政策收紧的预期持续上涨，美元指数低位反弹，持续走升，特别是美联储议息会议释放鹰派信号后，美元指数持续上涨，最高达到92.84。当前，美联储货币政策转向没有释放进一步的信号，所以美元指数跟随美债收益率有所走弱，但是美联储在三季度释放缩减购债规模信号，并在四季度实施缩减购债措施的货币政策整体预期，将会持续美元指数继续反弹，美元指数本轮回落基本接近尾声，接下来将会继续走强，2021年下半年突破93.44后，涨至94.7~95的可能性依然比较大。

　　因此，美债收益率和美元指数的走势展望，对于黄金而言会形成利空，我们继续看空贵金属下半年走势。

　　贵金属下半年整体弱势难以避免

　　美元指数和美债收益率走势继续影响贵金属价格走势，美联储货币政策转向预期依然存在，政策动向将会继续拖累贵金属的走势，因此，下半年贵金属弱势观点不变。当前，在没有新的政策和数据指引下，黄金短期行情仍维持相对高位，1828美元/盎司的60日均线和1850美元/盎司关口均为强阻力位，上方空间相对有限；关键位置下方仍将会维持弱势，随着美联储货币政策新导向出现，黄金若跌破1750美元/盎司的支撑位则会回到1720美元~1740美元/盎司的前期宽幅震荡区间；下半年黄金再度下探1650美元~1675美元/盎司区间可能性大；在美联储美元进一步的货币政策调整信号出现前，黄金运行区间预计为1750美元~1850美元/盎司或363元~385元/克。当前，即使行情反弹幅度较大但是不改变整体的弱势趋势，黄金上涨反而提供沽空的机会，风险厌恶者暂时建议观望，激进者可择机逢高沽空。对于白银而言，近期行情偏弱，运行区间依然在25美元~26.5美元/盎司区间（5200元~5500元/千克），上涨之际则择机做空；下半年或跌至22美元~24美元/盎司区间。美联储货币政策转向已经开启，近期，继续关注变异病毒的进展和美联储官员的讲话。（方正中期期货）

　　 转自：中国有色金属报