信用风险将明确定价 地方政府融资成本有望下降

 　　意见中形象地提到要“规范政府举债融资制度。开明渠、堵暗道，建立以政府债券为主体的地方政府举债融资机制，剥离融资平台公司政府融资职能。”

　　因此，未来地方政府债券发行有望逐步替换城投平台负债融资。未来的地方债与现有的城投债有何区别呢?财政部国库司有关负责人就地方政府债券试点答记者问时提到，地方债券“有利于消除偿债主体不清晰问题，有利于进一步强化市场约束，控制和化解地方债务风险。”

　　城投债属于企业债，一般以地方融资平台为发行主体。虽然其发行具有很强的政府痕迹，但毕竟不是地方政府直接发行。此前有人将城投债称为所谓“穿西装的国债”，也暗示了其发行主体的不明确性。城投债一直具有的这种政府隐性担保，在市场上容易造成定价扭曲。中金公司警示，城投债在地方债券推出后存在被边缘化和次级化的风险。

　　“开明渠”后，地方政府融资成本有望下降。银河证券在《地方政府债将进入快速发展期》的报告中分析，相较于城投债，地方政府债具有明确的发债主体，有利于市场进行明确的风险定价。地方政府债信用评级主要依据地方财政收支情况进行考量，地方政府的资信水平低于国债，因此其定价主要是在国债基础上加一部分信用风险溢价。以往已发行的地方政府债的票面利率主要集中在3%至4.5%之间，远远低于城投债融资成本。

　　中债资信的分析也认为，地方政府直接发债融资有利于拉长债务期限，降低融资成本，是建立规范的地方政府举债融资机制的核心。此次《试点办法》规定的地方政府债券综合加权期限已达7.1年，高于目前融资平台债券5年左右的债券期限;2013年自发的地方政府债券招标利率在4.20%左右，基本与国债利率持平，远低于同期企业债的发行利率。

　　此次试点涉及上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛十个地区，分布于东部、中部和西部。中金公司认为，地方政府债自发自还意味着其信用完全是地方政府的信用而非国家信用。信用评级、票息是否免税、银行购买的风险权重、流动性等因素会成为影响定价的重要因素。不同省市的地方政府债之间，由于评级可能略有差异，或者省级政府和地级政府之间财力有一定差异，收益率水平可能会拉开一定差距。但总体来看，这种评级差异导致的收益率差异不会很大。

　　另外，当前信托贷款在地方政府融资规模中已经占据不可忽视的比例。有数据显示，信托公司一般提供短期贷款(两年或更短的时间)，并且利息较高(在很多情况下高于10%)。毕马威会计师事务所观点认为，地方债券将成为重要的债务处理工具，使地方政府能够获得更大的财务灵活性，以处理如信托贷款这类利息高昂且还款期较短的债务。地方债券不仅是实现债务种类多元化的工具，还可以用于优化地方政府项目(如桥梁、公路、地铁和学校的建设)偿债周期与项目周期的匹配度。例如，某高速公路项目首先使用还款期较短的信托贷款，但该项目可能需要10年才能产生正现金流，因此再发行7年或10年期的地方债券用于偿还先期信托贷款是一个很好的选择。这样既可以使还款周期与项目周期相匹配，还可减轻利息支出负担。

　　不过，尽管地方债券被寄予厚望，但分析普遍认为地方政府自主发债的全面放开和发展壮大是一个漫长的过程，需要改善信息披露、完善政府决策程序、法律修订等众多配套措施，因此短期内地方政府自主负债很难大量替换城投债。“但在监管部门的指引下，将融资平台改造为发行项目收益类债券的‘特殊平台’将是地方政府的另一条规范化直接融资渠道。”中债资信认为。