房地产政策拐点：从“促投资”转向“保价格”

　　摘要：政策近期在对地产需求增加金融支持的同时，加快不动产登记、对公租房也采取新的态度，意味着十多年以来地产政策的大方向开始发生变化，其重心从“促投资”转向“保价格”。这一方面意味着“保需求”，另一方面意味着“控供给”，后者必然导致卖地收入下降，因此加快不动产登记的举措也就可以理解了。

　　2014年930地产新政推出，标志政府对地产态度转向温和。宽货币、松信贷、限购放开，政策组合拳使商品房交易略有回温，也使得市场上对地产乐观的人也逐渐变多。而另一方面，近期政府又开始加快不动产登记的举措，表面上看，这似乎与前期地产支持政策相矛盾。但事实上，我们认为，“信贷支持地产需求”与“加快不动产登记”的组合并不矛盾，且说明十多年以来地产政策的大方向开始发生变化。

　　从90年代房改价格始，人口因素、城镇化以及城市居民对住房条件改善的诉求使住宅成为一种稀缺品。为满足需求的大量释放，政府鼓励地产开发商增加房屋供给有其必要性。附带的效应是带来了地产相应产业链的发展，并拉动了GDP的增长。在经历了20多年的发展后，统计局数据显示当前城镇人均住房面积已近33平方米，叠加上人均5平米左右的在建面积，意味着一个三口之家的住房面积已超过110平米。因此，抛开人口、家庭结构和居民收入（这些均非1-2年间能出现大幅变化）来看，中国住宅的相对稀缺性正在下降。

　　与其他投资品一样，一旦当地产稀缺性丧失之后，价格“只涨不跌”的情况就会开始发生变化。过去地产供给不足时，由于价格没有下行压力，因此“促供给拉动投资”就是从中央到地方政府都愿意看到的格局。然而，如果说地产投资影响的是GDP（流量）的话，则地产价格则影响的是全社会的资产负债表（存量）。中国地产市场的存量规模非常庞大。粗略按城镇人均住宅33平米、城镇人口7.5亿人、住宅销售价格5900元/平米计，城镇存量住宅价值将近150万亿，已是GDP的2倍以上。一旦地产价格出现大幅调整（资产负债表收缩），则对于经济的冲击要远大于投资下滑（流量）。因此，从这个意义上来说，“保价格“就变成了当前中央政府必然的地产工作重心。

　　如果我们从“保价格”的角度来理解近期的地产政策，则本文开头所提到的“矛盾”就可以迎刃而解。“保价格”，主要思路是：1）促需求、2）控供给。因此，继930新政要求加快MBS发展、住建部《意见》中积极推动REITS等手段之外，1月14日住建部《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》中提到“各地可以通过购买方式，把适合作为公租房或者经过改造符合公租房条件的存量商品房，转为公共租赁住房。”这类看似与传统“托地产”政策格格不入的措施，也就可以从“控供给、保价格”的角度来理解了。

　　由于中国存量地产持有结构不均衡，因此尽管总量供给已经较为充裕，但“刚需”并未被完全满足。同时，此前金融对购地需求的支持力度也有限。因此，随着当前政府这种“控供给、金融促需求”的政策组合浮出水面，我们认为存量房交易量保持稳定、进而使得房价稳定的可能性仍然很高。当然，中期来看，这种存量房持有结构的调整，就像小川行长讲的“只是给经济转型争取时间”，地产市场中长期的长治久安，仍然依赖于其他经济领域的改革与创新。

　　如前所述，以前房地产没有“保价格”的问题，因此“促供给、拉投资”必然导致卖地收入成为了地方政府稳定的资金来源。而随着政策转向“促需求、控供给、稳房价”，意味着地产投资（土地出让）难继续保持快速增长态势，就意味着地方政府财政也需要进行调整。而如前所述，尽管流量数据（地产销售、土地出让）增长潜力有限，但存量地产规模已经很大。同时，由于房地产税收本地属性较强，并非流转税，作为地方税种而言较为适合。因此，无论是从反腐、还是从中长期地方政府税制改革的角度来说，当前加快不动产登记，都变得容易理解了。（作者为兴业证券首席宏观分析师）