2017年中国证券行业发展概况及市场竞争格局分析

　　1、行业规模较发达国家仍有一定差距

　　从资本市场整体情况来看，中国证券市场尚处于成长期，且由于长期受制于业务监管，创新空间受限等原因导致市场化程度欠缺。从证券化率和资本市场体量两个指标入手进行衡量，当前我国证券行业的盈利规模、资产规模均处于低位。我国资产证券化率显著低于美国及香港水平。证券化率是衡量一个国或者地区证券市场发展程度的重要指标，通常用证券市场总市值占同期 GDP 的比重来表示。得益于美国经济在世界霸主的地位，各国投资商包括中国投资商都纷纷选择在成熟的美国资本市场上市，

　　根据统计数据显示，2016 年美国证券化率达 133%，剔除非本土企业后，1990-2016年平均证券化率也达 106.6%。香港的证券化率较美国更高，主要由于其发达的资本市场和对国际资本强大的吸引力。大部分港股上市公司都是非本土企业，其证券化率从 1991年开始就高于 100%，顶峰的 2007 年升至 1200%。

　　根据统计数据显示，自沪深交易所挂牌开始直到 2000 年，我国证券化率一直呈现上升势头从 1991 年最低的 0.505%一直到 2000 年的 53.8%。在从 2002 年开始，证券化率波动较大，1991-2016 年 A 股证券化率均值为 51.9%，最小值为 48.5%，最大值为 2007年牛市时的 127%，2016 年为 68%。相较于美国和香港，证券化率相对较低。

1991 年以来中美证券化率（证券市场总市值/GDP ）

数据来源：公开资料整理

　　2、直接融资占比较小，未来有较大提升空间

　　资本市场整体规模偏小，直接融资比例较低，股票市场和债券市场的比例失衡。2007 年12 月底，中国资本市场资产总额占比（资本市场资产总额/全部金融资产）提升至 37%，但仍处于较低水平。2001 至 2007 年，中国境内直接融资筹资额与同期银行贷款增加额之比分别为 9.50%、4.11%、2.97%、4.49%、2.05%、8.38%和 21.95%。2015 年，债券和股票等直接融资占社会融资规模的比重为 24%，较上年提高了 6 个百分点，较 2008 年上升了 11.3 个百分点，但仍处于较低位置。

　　中小型及高新技术类企业日益增长的融资需求 推动多层次资本市场发展。中国正在经历增速换挡和结构调整期，劳动力成本趋势性上升，中国的加工贸易增速逐步放缓。经济结构逐渐从过去追求速度、数量的粗放型经济转向追求效益、质量的集约型经济发展的新时期。高科技企业在发展过程中需要不断突破资金限制以实现技术成果向现实生产力的转化，且由于企业发展较快，对资金的需求较为频繁。但由于中小企业及高新技术企业规模较小、发展不确定性大、且资产以难以评估的无形资产为主，难以达到商业银行的贷款要求。而有效的多层次资本市场凭借其丰富的市场层级，可以凝聚高新技术企业各成长阶段所需的资金，并通过企业成长之后的高收益为投资者提供一定的风险补偿。如在成长初期采取以私募为主的直接融资方式，中后期以直接、间接融资并举的多元化融资为基础，并后续发行上市对接资本市场。

　　3、政策方向明确，规范文件频出

　　近年来关于推进直接融资及加强多层次资本市场建设的政策频出。第五次全国金融工作会议明确了金融工作围绕“服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革”三项任务，将发展直接融资提到前所未有的高度。同时强调清理规范中间业务环节，避免变相抬高实体经济融资成本。为应对混业发展，未来将设立国务院金融稳定发展委员会，同时加强功能监管、重视行为监管。这意味着股市及多层次资本市场将得到更大鼓励，跨机构、跨部门监管得到更大支持，对通道、同业类业务发展的规范态度更加坚决，监管套利空间进一步压缩。

　　市场导向原则有利于券商发挥资本中介作用，利好券商投行、资产证券化、股权投资等业务发展。会议强调做好金融工作要把握的四个原则，即回归本源、优化结构、强化监管、市场导向。会议强调优化市场在金融资源配置中的决定性作用，而资本市场和证券行业具备天然的市场化属性，能够在服务实体经济的过程中发挥重要作用，优势非常突出。会议强调金融工作市场导向原则，将有利于券商发挥资本中介作用，利好券商投行、资产证券化、股权投资等业务的发展。

　　回归资本市场本质功能，推进多层次市场发展。十三五期间资本市场的重要任务是健全多层次市场体系，推动市场体系从“倒金字塔形”走向“正金字塔形”。未来我国资本市场将形成以主板、中小板、创业板为场内核心圈，以新三板市场、股权交易所市场、券商柜台市场为场外核心圈，以债券市场、期货市场、衍生品市场为延伸的场内、场外全方位市场体系。规范发展主板和中小板市场，支持中小企业运用资本市场发展壮大；推进创业板市场改革，支持创新型企业发展；加快发展新三板市场；大力发展区域性场外市场、券商柜台场外市场。多层次资本市场优化发展是经济转型的助推力。

　　2017 年初国务院新闻发布会提及完善新三板和区域性股权市场的对接机制，首次明确新三板分层完善。根据全国中小企业股转系统统计数据，2016 年新三板市场快速发展，挂牌企业突破一万家。我们认为当前新三板是多层次资本市场体系的重要组成部分，未来新三板对支持创新创业型企业的发展有较大潜力。年初国务院发布了通知通过市场定位等八个方面，对区域性股权市场做了专门的制度安排，证监会也会采取多方面措施支持区域性股权市场，包括完善新三板和区域性股权市场的对接机制等。新三板除融资功能外，未来交易制度、投资者准入制度等或将借分层制度进一步完善，取得突破。

多层次资本市场建设

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　　4、分化格局渐现，集中度望提升

　　我国证券行业结构属于竞争型，我们预计未来集中度将进一步提升。根据统计数据显示，从总资产、净资产和净资本三个方面分析，我国证券行业属于低集中产业，2014年以前集中度甚至总体上呈下降趋势。2012 年以来前十大券商净资本、净资产集中度维持在 40%以上，并自 2013 年以来呈现逐年上升趋势，2015 年上半年的牛市迅速拉升了行业集中度，2016 年再次回落至较低水平。总资产集中度 2012 年以来逐年上升，2015年达 49%，但 2016 年再次出现下滑。从收益集中度来看，前十大券商 2014 年以前的净利润占比呈现缓慢下降的趋势，2014年后收益集中度逐步提升，2016年净利润占比为52%，展现出行业盈利水平逐渐聚拢的态势。说明近两年在波动的市场环境下，行业龙头更具竞争优势，龙头发挥了良好的盈利带动效应，但与发达国家相比仍有较大的差距。

　　龙头券商市值占比较低，我们认为 未来仍有较大成长空间。截至 2017 年 11 月 22 日，A股证券行业前十大券商市值占总证券行业市值比重仅 2.23%，较美国 8.66%的水平有较大差距。A股前十大券商中，市值最高的中信证券市值2063亿元，占总体A股市值比重0.36%，与高盛 1.96%的市值占比相比有较大差距。当前证券行业仍处于发展初期，未来行业集中度将逐步提升，叠加国家鼓励直接融资的政策红利，以及分化环境下大券商的竞争优势，龙头券商将迎来较好的成长。

A 股及美股证券行业前十大公司市值及占比情况

数据来源：公开资料整理

　　行业分化路上，龙头券商具备竞争优势及良好的盈利能力。我国行业目前仍然处于竞争阶段，行业将逐步向聚拢、集中化提升的方向发展。根据 SIFMA 的数据统计，20 世纪初期美国证券行业前十大券商净资本占行业比重已高达60%，远高于我国2016年48%的水平。说明我国证券行业集中度仍有较大提升空间。我们认为未来随着行业集中度提升，分化格局将逐步呈现，龙头券商仍有较大成长空间。