中石化力邀民资建加油站的背后:资本腾挪布局

 　　如果说1月底掌门人傅成玉在中国石化(下称“中石化”，600028.SH)官方微博上“将从资本、资产两个层面推进混合所有制”的一番陈词还是秋波暗送，2月19日的公告则算得上中石化对民间资本的高调传情了。

　　据《启动中国石化销售业务重组、引入社会和民营资本实现混合所有制经营的议案》，中石化将邀请各路民企共建下游加油站，并拿出了“允许民资最高持股30%”的诚意。

　　消息甫出，资本市场瞬时大象起舞：中石化A股将阔别5年之久的涨停红包收入囊中，令“兵马未动”的中石化先收获了一份资本厚礼。

　　而这只是这条石油大鳄资本雄心的冰山一角。主动欲与民企分食市场的背后，除了如其官方口径回应的那般是作为“改革的表率”外，一个关于资本的腾挪布局也很可能已胎动。

　　资金的腾挪逻辑

　　中石化此次对旗下加油站史无前例地改头换面，究竟是拿出多大一块蛋糕与民资共享?这可以通过公开数据轻松测算。

　　2012年年报显示，公司营销及分销事业部全年营业收入14719亿元，营业利润427亿元。由此可见，拿出上限30%的股权与民间资本分享，意味着最多将128亿元利润拱手让人。而这个数字可能还保守。最新数据显示，2013年中石化境内成品油总经销量约为1.65亿吨，比2012年增长4%。

　　但以上只是单纯产业角度的解读。在资本圈眼中，中石化此次大方地掏出真金白银开门纳客，背后还“蛰伏”着一条资本腾挪的逻辑。“拿出一部分利润与民资分享，换种视角看，也就等于中石化可以将部分资金从下游业务中腾挪出来。”上海一位长期跟踪能源板块的私募基金经理对《中国经济周刊》分析道。

　　“如果股东可以将这部分资金腾挪到回报更高的地方，向民间资本抛橄榄枝就是一笔相当划算的买卖。”上述私募经理曾对中石化销售板块的投资回报率(ROE，即税后利润与股东权益之比，该值越大，说明投资者收益越大)作过估算，“公司历年来的销售净利率均值一直徘徊在5%左右，金融危机以后下降到3%，结合总资产周转率和权益乘数等数据算，下游加油站业务的ROE应该在13%左右。”

　　申银万国近日发布的报告则称，预计2013年中石化整个销售板块的ROE可以达到15%。

　　事实上，15%的ROE水平还并不均等分布于每座加油站，中石化可以将资金腾挪到更高收益的领域，“紧挨车流量稳定的黄金位置的加油站一年流水可以上亿，但一些既不在高速公路附近，又不在市区，周边也没有什么大厂的冷门地段加油站就只是无利经营，还谈何投资回报?”油品流通商陈凯投资的民营加油站就“不幸”被新造的高架桥挡住去路，陈凯对《中国经济周刊》称，“目前连基本税费支出也难以保证”。

　　包括上述私募经理在内的多位投资人士都对记者表示，资金腾挪术本身就符合国企改革的利益最大化逻辑，若能成功引入民资这眼“活水”，最大的受益者是中石化自己。

　　中石化市值或猛增

　　中石化资金腾挪术的另一面，则是“求钱若渴”的融资意图。引入民间资本不仅可以为其他渠道投资盘活资金存量，也可以改善中石化的财务状况。根据2012年年报，中石化2012年总负债为7187亿元，比上一年度增加了815亿元，资产负债率为55.86%。截至2013年第三季度资产负债率仍为54.53%，远远高于国际石油企业20%~30%的平均负债率水平。

　　除了负债率高企，近年来中石化似乎加快了融资步伐。2012年中石化的经营活动产生现金流量净额和投资活动产生的现金流入均创下自2009年以来的新低。然而其筹资活动的现金流却大增，仅2013年前三季度，其筹资活动产生的现金净流入就达438亿元，而2012年全年这一数字还不到60亿元。

　　不过中石化眼下可以选择的融资渠道并不多。记者注意到，去年4月19日，中石化子公司Sinopec Capital Ltd.发行了35亿美元债券，完成了亚洲10年来规模最大的一次债券发行交易。

　　相比2007年超过29元/股的开盘价峰值，在积累了几个交易日的上涨后，截至2月25日的收盘价也只有不到5元/股，如此低价要想在公开股票市场通过增发等方式募资可能性极低。

　　综合来看，引入民间资本无疑是中石化最容易获得融资的优先选择项，而这恰恰符合国务院发布的“新非公36条”要求在油气领域引进民营资本的精神，被业内认为“可以兑现对高层的承诺”。

　　而细究中石化的战略动向可以发现，中石化向石油产业链上游扩张的迹象非常明显。由于开采、勘探板块的资本密集属性和海外并购急需大量资金，融资亦是势在必行。

　　在2011年国内十大海外并购项目中，中石化甚至独占四席。2012年至今依然步履不停，横扫美加等国，项目无一不涉及上游资产，如石油及天然气区块、页岩气、油砂股权等。值得一提的是，中石化2012年营销和分销业务的毛利率仅有6%，勘探和开采业务的毛利率达到39.7%，将口袋里的资金放到更会赚钱的篮子里，显然是一副如意算盘。

　　银河证券石油化工行业首席分析师裘孝峰指出，对民间资本的溢价出让股份，资产进行重估还能显著提升公司业绩。2013年6月中国石油(601857.SH)曾以其子公司西部管道有限公司的资产出资，与泰康资产、国联基金合资设立了中石油管道联合有限公司。很快新公司就因为资产重估产生了约248.22亿元收益被计入营业外收入。

　　中石化成品油销售板块近年来的息税前利润一直维持在400亿~ 450亿元之间，即便按照10倍的行业平均市盈率(即股价与每股收益的比值)估值，成品油销售板块的市值将高达4000亿元。目前中石化总市值约为5800亿元，这意味着中石化资产将迎来历史性的价值重估。“如悉数重组，估计一次性将贡献0.4元/股左右的每股收益。”裘孝峰表示。

　　信任危机待解

　　不过，中石化的资金腾挪术能否真如预期中顺利，关键还要看民间资本是否肯接橄榄枝。在民间资本最活跃的浙江省，对于石油大鳄的盛情相邀曾表现出“集体淡定”。据记者了解，早在2010年8月，中石油曾经慷慨拿出119个项目拜会浙江，涵盖海外勘探开发、炼油与化工、成品油销售、天然气与管道、装备制造建设五大核心门类，高调寻找可以合作的民间资本，但最终拖成了没有下文的“马拉松”。

　　中国人民银行浙江某县级市支行李行长对《中国经济周刊》坦言，该行曾就中石油项目专门对当地民营企业家做过细致调研，发现相比油气板块，民资的投资兴趣点还是更多集中于教育行业，比如投资额较小的幼儿园。

　　“中石油当时招商的项目达到了2000多亿元，但合资前期的接洽中完全是把自己操盘当成基本原则，许多民企都表示担心会被架空经营权，如果最终没有参与管理，仅仅作为出资人参与，民营企业普遍不愿当没有话语权的‘小媳妇’，不愿成为帮央企背债托底的‘冤大头’。”李行长告诉《中国经济周刊》。

　　中石化此番开门纳客恐怕原则上也不会放弃控股权，这很可能成为未来与民间资本彼此对峙的胶着点。2010年，四川民营运输企业富临运业(002357.SZ)曾与中石化合资成立成品油油气经营公司时，初期占股70%。但2012年全年合资公司亏损近百万元的灰暗成绩单令这家先吃螃蟹的民营企业有苦难言，最终将持股比例降到了30%。

　　富临运业内部人士表示，上游油气资源不放开，民营企业即使进入了成品油销售领域，依然面临着巨大的成本压力。

　　还有一重变数则存在于民间资本对中石化的“信任危机”。记者从业内获悉，近几年来，中石化一直不遗余力地加快对优势加油站的收购步伐，这让民间资本担心未来自己只能分得那些位置不佳的加油站。

　　记者查阅媒体早年报道了解到，在1998年中石油、中石化两大石油集团成立之前，社会及各种经济成分兴建的加油站约有70000座，占国内加油站总数的80%以上。“从近5年来看，民营加油站因歇业或者被主营收购的数量超过了50%。”卓创资讯成品油分析师刘峰对《中国经济周刊》估计道。

　　“最夸张的是有的加油站还没装修好开业，就有石油巨头洽谈的工作人员找上门，只要你地段好，他至少在你报价基础上增加200万收购，一转手就能卖个好价钱。”一位不愿具名的民营加油站负责人对《中国经济周刊》道出担忧，“现在像这样抢手地段的加油站也会转让给民企吗?”

　　记者手记

　　加油也能返现吗?

　　“使用微信支付来加油，车主每单能返10元，全天返现不设上限哦!”

　　比起那些面孔严肃的分析人士和专爱拨弄算盘的投资家，网友们对民资入股中石化将带来的变化充满了美好的遐想。

　　如果让腾讯和阿里巴巴入股，多数人愿意把时髦的互联网思维和向来十分严肃的中石化挂上钩：假使微信和支付宝铆足了劲把火拼打车软件市场的那股劲头搬进加油站，街头巷尾的“卖油郎”又会是啥样?

　　车开到加油站里，将信用卡银行卡甚至装着近场支付芯片的手机对准刷卡器扫一下，选择你要加的油号就可以自己加油了;油加满后，通过与小小显示屏的智能对话，一张打印好的收据就从面前机器孔里吐了出来——你不必怀疑自己穿越到了美国公路片里的场景。

　　除了移动支付，LED户外广告、彩票、电影票，没准还有时不时拨动欢乐神经的现金返利，这种眼花缭乱的玩法足以让沉闷的能源行业患上互联网焦虑症。

　　当然，仅凭中石化的一纸公告，要想打造出创新版加油站的梦幻，还有一段距离。在保障能源安全的口号下，不多的股权占比和疑虑重重的民企随时可能将这一美梦幻灭。

　　不过有网友说：“嘿，别忘了洛克菲勒……。那位横扫美国的石油大王，好像并非出身国企。”